作为连接PPP项目和资本市场的重要桥梁，PPP资产证券化可拓宽PPP项目融资渠道，并为社会资本退出指明新方向，因而受到了业内人士的高度重视，笔者认为有几个关键问题需要关注。
现金流是重要关注点
众所周知，并不是所有的基础设施和公共服务项目都适用于PPP，在地方平台融资受限的背景下，PPP模式被寄予厚望，但只是作为一种重要补充，无法完全取代传统融资模式，这是因为PPP项目要经过严格的风险收益评估，必须通过物有所值评价和财政承受能力论证。值得关注的是，也并不是所有的PPP项目都可以进行资产证券化，持续稳定可预测的现金流是PPP项目资产证券化的基础和前提。这是因为PPP项目在进行资产证券化时是以PPP项目作为基础资产，项目未来所产生的现金流为偿付支持。
根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》对基础资产的定义可知，PPP项目资产证券化的基础资产需满足以下四个基本条件：1.符合法律法规规定，遵循负面清单制；2.权属明确，有完整的财产权利和处置权利；3.现金流独立、可预测，最好能基于独立真实的历史记录对未来的现金流进行预测；4.可特定化，能清晰识别，与原始权益人的其他财产明确区分。
规范性是重要前提
资产证券化具备结构化和信用增级两大特性，PPP资产证券化可借助于此实现与资本市场的对接，盘活PPP项目存量资产、加快社会资本的资金回收，增强PPP项目对社会资本的吸引力。
但是不可否认的是，结构化和信用增级均基于底层资产，在这样的背景下，用作资产证券化的PPP项目质量至关重要，是PPP项目资产证券化成败的关键。没有真正规范的PPP项目作为基础资产，PPP项目资产证券化便沦为一种结构化融资工具，存在着巨大的风险隐患，再精妙的交易结构和产品设计均无济于事。
“真实出售”现阶段难以实现
在传统的资产证券化中，在明确基础资产、设立SPV后，原始权益人要将基础资产打包转让给SPV，一大原则是“真实出售”，基础资产可从原始权益人的资产负债表中移出，从而可实现风险隔离。
但是在PPP项目资产证券化的实务操作过程中，“真实出售”存有难度，主要是因为PPP合同中大多包含一些限制性条款，如为了保障在建设期或运营期内，社会资本方承担PPP项目的建设、运维责任，会对社会资本在项目公司的股权设置一个锁定期，在初始的一定年份中不得转让。
然而，对于原始权益人而言，会有“真实出售”的诉求，因为SPV这一特殊目的载体作为 “防火墙”，可实现风险隔离。
基于此，可兼顾原始权益人和项目需求，创新风险隔离方式，如借鉴英国的整体业务证券化（WBS），将企业的整体运营资产作为基础资产，以其产生的现金流作为支持发行的证券化产品。在WBS中，发起人保留对项目的控制权和所有权，基础资产留在原始权益人的资产负债表内。但原始权益人和SPV签署一个特殊条款“在项目公司经营失败，不能履行借款人职责时，WBS的投资者可指定行政接管人继续经营基础项目或直接处置项目资产”，从而保护项目公司和投资者的权益不受损害。
